MERCATO LIBERO

Questo non è che il primo articolo di tre.
La continuazione la trovate alla fine di questo scritto. Gli articoli si chiamano
- La Nave Italia è in un porto sicuro o in mare aperto?
- Tagliare o Non tagliare?
Buona lettura


La crisi della Northern Rock è un chiaro esempio che puo’ aiutare noi piccoli investitori a capire cosa sta accadendo nel mondo e cosa potrebbe accadere nelle prossime settimane.
Qui di seguito ho cercato di semplificare al massimo la situazione in cui la banca si trova al fine di spiegare a tutti i lettori che il contagio e la capitolazione dei mercati, che vi ho spiegato la scorsa settimana, sta continuando a mietere vittime.
La Northern Rock (N.R) è una media Banca inglese attiva principalmente in Inghilterra ma anche in altri paesi europei. La Banca ha ben pochi clienti che la utilizzano per depositare contanti rispetto al numero di clienti che invece la utilizzano per chiedere mutui.
Come ben tutti sanno, dato un certo capitale sociale (nel nostro esempio supponiamo che sia 100) la banca può prestare soldi nell’ambito di ben determinati ratios imposti dalla Banca centrale. (ipotizziamo che la banca possa prestare 1000).
Per poter concedere questi prestiti deve poter reperire risorse finanziarie per 900.
La nostra banca ha tre principali metodi per finanziarsi:
1) Utilizzare i soldi che i correntisti hanno depositato sul conto corrente.
2) Chiedere un prestito a un'altra banca
3) Emettere titoli di debito
Inoltre una volta che è riuscita a raccogliere 900 e dare a prestito 1000, per poter espandere ulteriormente la sua attività ha due possibilità
1) Aumentare il capitale
2) Impacchettare i mutui concessi, spostarli in un veicolo (conduit) che a sua volta si finanzia sul mercato del debito. La Banca rimane però proprietaria del veicolo.

E’ evidente che la soluzione numero 2 è da preferire per gli azionisti in quanto fa aumentare gli utili per azione (nel caso di un aumento di capitale infatti, gli utili verrebbero diluiti dal maggior numero di azioni in circolazione). L’aumento di capitale sarebbe tuttavia l’opzione meno rischiosa.
Ma torniamo alla NR. I mutui che ha concesso a tasso variabile sono basati sul tasso ufficiale, solitamente LIBOR più uno spread, supponiamo 100 basis points.
Questi mutui sono a durata variabile, supponiamo 20 anni. I contratti di mutuo non possono cambiare. Se si è stabilito Libor piu’ 100 basis points la banca non può cambiarli in Libor più 150. Al massimo potrà cambiare i tassi sui nuovi mutui ma non su quelli vecchi. Se gli impieghi hanno lo spread bloccato, non così accade per la raccolta.
Vediamo ora come la banca reperisce risorse finanziarie per concedere i mutui:
- Utilizza in primis il proprio capitale (100),che così viene remunerato a libor+100.
- Poi utilizza i soldi che i correntisti hanno depositato presso la loro banca e per i quali ricevono una remunerazione variabile (per ipotesi Libor – 100 Basis point). Supponiamo che i correntisti abbiano depositato 300.
-Infine va sul mercato e si finanzia. Dato che la società è sana il mercato le dà fiducia e i finanziamenti che il sistema delle banche le concedono hanno un costo di Libor + 10 basis points (per i restanti 600 euro).
Riassumiamo, in condizioni di mercato normali tutto va per il meglio e la nostra banca ha ottimi bilanci e nessuno si sognerebbe che dal giorno alla notte il lavoro di anni possa venire messo in discussione.
Infatti se il Libor è il 5% i ricavi sono dati da:
1000 di mutui a 5% + 100 basis points , ovvero 6%. Ricavi = 60

I costi sono dati da:
100 di capitale proprio, il costo è 0
300 di depositi della clientela remunerati a Libor –100 bps ovvero 4% = 300X4% = 12
600 di prestiti bancari e/o obbligazionari a libor +1’ bps = 5,1%.- 600X5,1% = 30.6

Il profitto per la NR è pari a Ricavi meno costi – 60 – 12 – 30.6 = 17,4
Supponiamo che i costi fissi siano pari a 3.4 ne consegue che l’utile al lordo delle tasse sia pari a 13
Se le tasse fossero il 30% l’utile netto risulterebbe pari a 9.1.
Ovvero, il capitale iniziale avrebbe una remunerazione del 9,1% sull’investimento.
Naturalmente abbiamo fatto un esempio molto semplificato, ma solo per rendere evidente a tutti noi che cosa sta accadendo in queste ore.
Il sistema globale delle banche negli ultimi anni ha esagerato con il debito e non ha sufficientemente ricapitalizzato le aziende. Ognuno guardando il suo orticello era contento ma aveva perso di vista lo scenario globale. Nelle economie americana ed europea il debito è cresciuto enormemente e gli investitori non sono stati capaci di prezzare il rischio.
A luglio, finalmente i mutui americani hanno incominciato a creare delle perdite nei possessori di debito (obbligazioni subprime). Ma i creditori non erano le banche stesse che finanziavano i clienti ma investitori di tutto il mondo che compravano obbligazioni emesse da queste banche tramite dei veicoli.
Qualcuno potrebbe pensare che il rischio è circoscritto a pochi investitori ignari.
In realtà gli investitori sono molteplici, sparsi nel mondo, e le obbligazioni che stanno preoccupando non sono solo quelle legate ai mutui, ma in generale tutte le obbligazioni che sono legate a business che a loro volta si poggia sul debito e il cui valore è improvvisamente diventato incerto.
Ma andiamo per gradi.
Tutti gli investitori avevano a bilancio queste obbligazioni al loro valore nominale. (un’obbligazione dovrebbe essere rimborsata a 100). Quando si sono accorti che il valore di mercato era più basso e che nessuno le voleva si sono molto preoccupati.
Molte banche/investitori erano abituati a finanziare l’attività corrente dando in garanzia queste obbligazioni che avevano acquistato considerandole sicure, ma ora il sistema finanziario questa carta non la vuole più, non si fida.
I credit officer delle banche di mezzo mondo hanno bloccato i finanziamenti garantiti da un certo tipo di carta. Inoltre si sono preoccupati di analizzare quali fossero le banche più esposte in questa attività e senza pensarci troppo hanno tagliato qualsiasi finanziamento. La fiducia fra istituzioni è improvvisamente venuta a mancare.
E torniamo alla nostra Northern Rock. Come dicevamo prima la nostra banca aveva pochi depositi e cosi, doveva finanziarsi ricorrendo al debito.
In primis questa banca ha cercato di rifinanziare le proprie posizioni tramite la creazione di veicoli (conduit) che a loro volta emettevano obbligazioni. Gli investitori però, ora non si fidano più e chiedono rendimenti molto elevati (supponiamo libor + 200 basis points).
A questo punto la banca ha cercato di sopperire a questa mancanza di finanziamento chiedendo soldi al sistema interbancario tramite repo o debiti non garantiti. Fino a ieri il tasso era pari a Libor più 10 basis points. Oggi il costo è salito a Libor + 200 e in molti casi i credit officer hanno tagliato le linee di credito.
Quindi rifacciamo i calcoli della redditività della nostra azienda nel nuovo scenario.
I ricavi sono sempre pari a 60, e non possono aumentare in quanto i tassi dei mutui non possono essere modificati.
I depositi non sono più 300 ma alcuni correntisti spaventati hanno portato via della liquidità. Quindi ora la NR si trova sui conti correnti solo 200. La remunerazione, per evitare che i correntisti scappino, è nel frattempo salita a Libor-50 basis points, ovvero al 4,5% (200X4,5% = 9)
I rimanenti 700 devono essere finanziati a tassi molto elevati perché il sistema ha perso la fiducia verso la Northern Rock. Quindi il costo è salito a Libor + 200 BPS ovvero 7% (700X7%= 49)

Il costo del finanziamento è quindi pari a 58.
I costi fissi sono pari sempre a 3,4
I costi totali sono pari a 61,4 contro ricavi fermi a 60.
La nostra banca evidenzia così una perdita. Ma se la banca è in perdita i credit officer taglieranno ancora le linee di credito alla banca stessa. A quel punto la NR è impossibilitata a rifinanziarsi.

E allora le soluzioni possibili sono tre.
1) La NR non viene aiutata e viene lasciata fallire. I correntisti perderanno tutti i loro soldi.
2) La Banca centrale inglese interviene e finanzia la NR temporaneamente, in attesa che la fiducia ritorni sul mercato.
3) La NR viene acquisita da un investitore che ha denaro da iniettare e che ritiene che la società possa riprendersi.
Venerdì la Banca d’Inghilterra ha temporaneamente salvato la NR. Anche perché il fallimento avrebbe portato un’ulteriore sfiducia, da parte dei correntisti, verso il sistema banche e ciò non avrebbe fatto altro che acuire la crisi sistemica.
Non vi sto a raccontare cosa sta accadendo nel settore dei mutui in tutto il mondo.
- I nuovi mutui vengono concessi solo a persone affidabili
- I nuovi mutui finanziano solo una parte del valore dell’immobile
- I nuovi mutui, a parità, del tasso di interesse ufficiale, costano di più perché le banche vogliono evitare di finire come la NR.

E’ evidente che il numero di mutui accesi tende a scendere rapidamente, e con esso il numero di case vendute.
Ma se si vendono molte meno case (data anche la sovrabbondanza) il prezzo tende a scendere.
Se il prezzo delle case scende gli immobili dati in garanzia a fronte di mutui perdono valore e riducono le garanzie a fronte delle quali molte obbligazioni sono state collocate (CDO)
Se il prezzo delle case scende i costruttori non aprono nuovi cantieri e licenziano gli operai.
Anche i produttori di cemento, di oggetti e materiali per la casa ecc ecc riducono le vendite.
Ma se la disoccupazione aumenta (e i primi dati lo confermano) la gente ha meno soldi da spendere e tagli i consumi.
Tagliando i consumi l’economia entra in recessione molto velocemente.

Questa è la teoria del contagio e non siamo che all’inizio, si potrebbe parlare a lungo delle possibili implicazioni per l’economia cinese che vedrebbe ridotta drasticamente la domanda di prodotti, la crescita tumultuosa scenderebbe e non pochi problemi potrebbero emergere in quell’economia da tutti considerata oramai solida.

E ALLORA SIAMO FREGATI?

Se avete capito quanto fino ad ora spiegato è chiaro che vi state cominciando a porre delle domande del tipo:
Ma se la crisi estiva era legata al problema dei mutui americani come mai è stata colpita una banca inglese che non operava in america?
Quante banche inglesi sono nelle stesse condizioni?
La Barclays perché ha avuto difficoltà a finanziarsi nelle scorse settimane?
Perchè la Barclays non può più permettersi di comprare la ABN Amro?
La Royal Bank of Scotland dove troverà le risorse per comprare la banca olandese?
Come mai due banche tedesche sono state salvate dalla Banca Centrale tedesca nelle scorse settimane?
In Spagna l’immobiliare è salito vertiginosamente, molte banche sono molto esposte e la crisi è alle porte in quel paese. Cosa succederà alle banche iberiche?
I tassi di interesse fra banche possono salire ancora?
Se salgono cosa dovranno fare le banche? Semplice, alzare i tassi di interesse alla propria clientela sulle operazioni di finanziamento oppure tagliare le linee di credito.
Se i tassi di interesse salgono gli imprenditori, e quindi l’economia reale ne potrebbero pagare le conseguenze.
Se l’economia reale venisse colpita gli utili si potrebbero abbassare.
Se gli utili si abbassassero, le aziende vedrebbero i corsi di borsa scendere.
Se utili e prezzi di borsa scendessero, molte delle società acquistate da fondi di private equity, scenderebbero di valore.
Tali fondi hanno comprato tali società sfruttando l’effetto leva, indebitandosi con le banche fino a 4 volta il loro capitale.
Le banche, davanti a una perdita di valore delle società acquisite dai fondi potrebbero richiedere ai fondi di rientrare dal finanziamento.
I fondi però non possono vendere le aziende sul mercato in quanto, o non quotate, oppure difficilmente liquidabili senza far scendere drammaticamente le quotazioni in borsa.

E via via di questo passo. Il contagio creerebbe una vera propria Capitolazione dei mercati e delle economie.

Il vaccino per ripristinare la fiducia? Uno solo, l’arrivo di grandi investitori non indebitati che si sostituiscano ai primi indebitati.
Le società e i fondi che in questi anni hanno accumulato liquidità entreranno al momento opportuno e solo allora potremmo essere ragionevolmente sicuri che il contagio si possa considerare fermato.

CRISI DEI MERCATI: NORTHERN ROCK VITTIMA DEL CONTAGIO